尚水智能：部分技术布局或晚于同行 高毛利大客户背后关系网现疑云

  （原标题：尚水智能：部分技术布局或晚于同行 高毛利大客户背后关系网现疑云）

  在深圳市尚水智能股份有限公司（以下简称“尚水智能”）申报创业板上市之前，其曾冲击科创板并拟募集资金10.2亿元，用于投资高精智能装备华南总部制造基地建设项目等三个项目，后因主动撤稿而终止其前次上市进程。此番申报创业板，尚水智能拟募资额“缩水”至5.87亿元。

  此次上市，尚水智能的基本的产品新能源电池极片制造智能装备，创收超九成，其其中以循环式高效制浆系统为主，该技术路线属于湿法极片制造智能装备。而尚水智能称干法电极制备技术系下一代电池的核心迭代方向的另一面，尚水智能有关技术设备尚处内测阶段布局或晚于部分同行。

  需要注意的是，王海全与比亚迪股份有限公司（以下简称“比亚迪”）同期入股尚水智能，而王海全系比亚迪的创始股东之一。此外，与王海全同期入股的私募，背后的合伙人包括比亚迪另外的创始股东夏佐全以及夏佐全的女儿。而近四年，尚水智能对比亚迪的销售额逐年攀升，且销售毛利率高于其他客户。

  一、自称干法电极制备技术系核心迭代方向背后，尚水智能有关技术设备尚处内测阶段布局或晚于部分同行

  按电解质形态，新能源电池又分为液态电池、半固态电池和固态电池。而半干法、干法电极制备是一种少溶剂或无溶剂工艺路径，具备低碳环保、高能效等优势，已成为储能电池厚电极制造、快充电池和未来固态电池等体系的关键制造技术方向。

  在此情况下，尚水智能创收超九成的新能源电池极片制造装备产品中，主要是采用湿法极片技术路线。而电池产业向固态电池迭代至干法技术的发展的新趋势下，尚水智能干法电极制备技术设备研发和布局进度，或晚于部分同行。

  1.1 新能源电池极片制造装备产品贡献超九成主要经营业务收入，主要是采用湿法极片技术路线

  据尚水智能签署日为2025年12月7日的招股说明书（以下简称“2025年12月7日招股书”），2022-2024年及2025年1-6月，尚水智能的新能源电池极片制造智能装备的出售的收益分别为3.72亿元、5.77亿元、6.06亿元、3.85亿元，占主要经营业务收入占比分别是93.73%、96.01%、95.2%、96.85%。

  同时，尚水智能的新能源电池极片制造板块，包含当前电池湿法极片制造和前沿半干法、干法极片制造相关产品。

  而湿法极片制造智能装备，对应产品的名字包括循环式高效制浆系统、薄膜高速分散系统等。而半干法、干法极片制造智能装备，对应产品的名字包括混合包覆系统等，核心单机包括双传动包覆机等。

  据出具日为2025年9月9日《首次公开发行股票并在创业板上市申请文件的审核问询函的回复》（以下简称“2025年9月9月创业板问询回复”），尚水智能称，2022-2024年，尚水智能收入以循环式高效制浆系统为主。尚水智能循环式高效技术路线亿元，占新能源电池极片制造智能装备收入比例为95.9%、93.96%、98.19%。

  1.2 称干法技术系下一代电池的核心迭代方向，多家主流车企及电池龙头推进固态电池产业化

  半干法、干法技术通过极大减少溶剂，甚至彻底摒弃溶剂，大幅精简工艺流程。其在环保性、电池性能提升等方面的潜力，是下一代电池制造的核心迭代方向。

  半干法及干法电极与固态电池在技术路径与性能优化层面，形成深度协同，其无溶剂工艺、高压实密度及优化的固-固界面特性，有效支撑预锂化策略实施与固态电池制备，为提升电池性能及产业化提供关键技术路径。

  构成竞争关系，半干法、干法技术路线在某些特定的程度上，会取代部分湿法技术路线的市场份额。

  1.3 尚水智能干法电极制备技术设备处于内部测试等阶段，而部分同行具备量产或接单能力

  客户小试线测试及验证”阶段。第三代设备在第一、二代设备的基础上，根据不同应用场景来优化，截至2025年9月9日，仍处于“样机迭代及内部测试”阶段。预计2026年中完成内部研发测试，具备可交付条件。

  最新量产型干法涂布设备专为大规模高效生产服务。固态电池设备已进入欧、美及国内头部电池企业、和新兴电池客户的供应链，与多家行业领军企业达成深度合作，并已向其交付了各工段的固态电池生产设备，相关这类的产品得到客户的认可，并陆续获得重复订单。

  1.4 非电池客户在手订单仅逾百万元，新材料制备智能装备收入占比下滑且毛利率坐“过山车”

  综上而言，近三年又一期，尚水智能新能源电池极片制造装备产品贡献超九成主要经营业务收入，主要是采用湿法极片技术路线。且尚水智能称干法技术系下一代电池的核心迭代方向，同行还称，多家主流车企及电池龙头推进固态电池产业化。在此情况下，尚水智能干法电极制备技术设备尚在试验阶段。反观同行，先导智能与金银河的固态电池制备设备，或分别具备量产及接单能力。与此同时，尚水智能新材料制备智能装备毛利率坐“过山车”，非电池行业的在手订单不足200万元。

  二、近四年对第一大客户销售毛利率高于别的客户，该客户与其创始股东同期入股尚水智能

  2.1 前次辅导前夕大客户比亚迪入股尚水智能，入股后所贡献的收入逐年攀升

  2022年9月22日，吴娟将其持有的深圳市尚水智能设备有限公司（尚水智能前身，以下统称“尚水智能”）股权分别转让给比亚迪、广州正轩、王海全等。

  2.3 正轩投资董事长夏佐全兼任比亚迪的董事，与王海全同为比亚迪创始股东之一

  夏佐全作为正轩投资的董事长，曾参与创立比亚迪，曾任比亚迪执行董事、副总裁，并负责整个比亚迪集团的运营工作。

  2.4 夏佐全女儿与王海全同期通过广州正轩间接入股，夏筱筱为广州正轩第一大股东

  据出具日为2024年6月20日的深圳市中基自动化股份有限公司公开转让说明书（以下简称“中基自动化公转书”），深圳正轩前海成长科技投资基金（有限合伙）（以下简称“正轩前海”）是由深圳正轩前海股权投资基金管理有限公司（以下简称“正权前海股权投资”）担任基金管理人的私募基金。彼时正轩投资持有正权前海股权投资50%的股份，并由夏佐全担任法定代表人、董事长。并且，彼时

  夏筱筱、夏佐全、王海全分别持有广州正轩13.33%、6.67%、0.2%的股份。其中，夏筱筱为广州正轩第一大股东。

  2.5 2021至2024年间，尚水智能基本的产品对比亚迪的销售毛利率高于其他客户

  由上可知，尚水智能的大客户比亚迪在2022年9月入股尚水智能，截至尚水智能发行前持有尚水智能7.69%的股份。2021年起，尚水智能对其出售的收益逐年增长。必须要格外注意的是，比亚迪的创始股东之一王海全，与比亚迪的现任非执行董事夏佐全，连同夏佐全的女儿于同期入股尚水智能。此外，2021-2024年，在新能源电池极片制造智能装备产品营销售卖中，尚水智能对比亚迪的销售毛利率，高于其他客户。

  另外，此次申报期间，比亚迪为尚水智能贡献的收入逐年攀升，且尚水智能基本的产品新能源电池极片制造智能装备产品营销售卖中，尚水智能对比亚迪的销售毛利率高于别的客户。在这背后，2022年，比亚迪与广州正轩、王海全同期入股。其中，王海全系比亚迪的创始股东，且比亚迪的非执行董事夏佐全及其女儿，均对广州正轩持股。

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